經濟觀察網 記者 鄭晨燁 12月8日晚間，天合光能股份有限公司（688599.SH，下稱“天合光能”）發布公告，明確表示決定終止對控股子公司天合富家能源股份有限公司（下稱“天合富家”）分拆上市的籌劃工作。

在公告中，天合光能強調，此舉是基于行業發展趨勢及自身優勢所作出的戰略性決策。公司將從傳統光伏產品制造商轉型升級為光伏及儲能智慧能源整體解決方案提供商，而天合富家的分布式系統與運維業務被視為最貼近終端的環節，將在整體方案戰略中發揮重要作用。

換言之，與其讓這一分布式業務板塊獨立闖關資本市場，天合光能更傾向通過內部協同與融合，為整體戰略目標提供有力支撐。

天合光能的這項分拆計劃最初披露于2023年4月。彼時該公司發布公告稱，天合智慧（天合富家前身）在分布式光伏領域具備一定基礎和發展潛力，分拆上市有望發揮資本市場優化資源配置、拓寬融資渠道的功能。

然而如今，面對行業環境、盈利模式和市場預期的變化，這場原本期望中的分拆上市之路最終未能成行。

終止分拆

2023年4月，天合光能發布《關于籌劃控股子公司分拆上市的提示性公告》，正式開啟天合智慧（后更名為天合富家）分拆上市的前期準備。

根據當時公告，天合智慧專注于分布式光伏系統解決方案及數字能源管理業務，在“碳達峰、碳中和”政策推動下，分布式光伏累計裝機量快速增長，為該業務板塊帶來利好。天合光能當時表示，天合智慧近年業務發展迅速，但在集團整體中占比仍不顯著。通過分拆上市，天合智慧有望獲得直接對接資本市場和拓寬融資渠道的機會，促進其更快發展。

2023年是分布式光伏景氣度較高的一年，政策紅利疊加終端需求釋放，相關企業在資本市場有所期待。作為頭部光伏制造商，天合光能延伸至分布式業務有利于完善產業鏈布局，提升盈利空間和話語權。如果分拆成功，天合富家獨立上市后將更有自主拓展的靈活性。

然而，從2023年底至2024年，光伏產業鏈價格大幅下滑，企業盈利能力普遍承壓。2024年前三季度，多家光伏企業財報中出現利潤下滑乃至虧損的情況。

天合光能也不例外：2024年前三季度公司營收約631.47億元，同比下降22.16%；凈利潤-8.47億元，同比下降116.67%，第三季度更是環比由盈轉虧。這與組件價格持續下行、優勢市場不確定性增強密不可分。

在此背景下，不僅分拆本身面臨更嚴格的資本市場審視，分布式光伏業務的未來增長邏輯也出現變數，電價波動、電力市場化交易及電網消納約束，讓分布式項目的收益預期不再如以前樂觀，市場對于分拆后的估值與融資環境也更加謹慎。

2024年10月10日，國家能源局對外發布了《分布式光伏發電開發建設管理辦法（征求意見稿）》，并向社會公開征求意見。這份新規一旦正式實施，將替代2013年的舊版，從定義與分類、備案、建設、電網接入到運行管理等多環節對分布式光伏進行細化與約束。

過去十年間，國內分布式光伏新增并網規模從2013年的0.8GW猛增至2023年的96.3GW，占整體新增光伏裝機比例從6.2%升至42%，分布式在我國光伏版圖中的地位迅速提升，但產業快速擴張后所面臨的消納、電價、配套政策等問題亦在顯現。

今年以來，多地均已宣布暫緩或停止分布式光伏項目備案與審批，電網承受能力不足成為痛點，國家能源局電力司司長杜忠明曾表示，分布式光伏問題多發生在配電網側，需加強配電網建設和改造。

“新版管理辦法嚴格要求大型工商業分布式的用電模式，對于那些靠全額上網獲得穩定收益的項目來說是不小的挑戰。未來電價和市場化交易都不再具備確定性，這將直接影響項目收益率測算。”一位長期關注光伏產業的資深分析師向記者表示，“在這種情況下，分布式項目開發者和投資方會更加謹慎。”

對于天合光能而言，這正是其分布式板塊面臨的微妙時刻，國內政策趨緊、收益模式重塑，企業原本指望通過分拆獨立拓展分布式業務的場景正遭遇政策“攔路虎”。在此格局下，公司選擇終止分拆，正是對環境變化的回應。

“分拆一旦落實，就意味著子公司直接面對資本市場審視，業績與盈利邏輯需要更高的透明度和獨立性保障。”另一名光伏行業研究員向記者表示，“2023年初發布分拆籌劃時，分布式光伏仍享有相對明確的政策利好和盈利預期。當時市場預期獨立上市可幫助子公司快速融資、強化業務獨立性。但近一年半來，組件價格下跌、國際形勢多變、部分優勢市場不如預期穩定，這些因素均可能影響分拆上市的價值判斷。維持分布式業務在集團內部，以整體解決方案思路協同發展，對穩定經營與風險管控更為有利。”

“減速入彎”

天合富家暫緩上市的同時，在天合光能整體營收中占比過半的海外市場，其不確定性亦在提升。

11月29日，美國對東南亞光伏企業“雙反”調查結果落定，美國商務部公布其對東南亞四國（柬埔寨、馬來西亞、泰國和越南）晶體光伏電池（無論是否組裝成組件）反傾銷稅調查的初步肯定性裁定：四國反傾銷稅率范圍在0%—271.28%。這意味著，高額關稅和出口限制讓中國企業借道東南亞出口美國的路徑大受阻礙。

此外，就在終止分拆天合富家上市的消息發布前不久，天合光能亦在美國市場進行了一項備受市場關注的資產調整。

11月7日，特朗普宣布勝選的第二天，天合光能就發布公告稱，公司全資子公司TSW擬將其在美國的核心資產——即將投產的5GW組件工廠（TUM1）——出售給美股上市公司FREYR，并獲得1億美元現金、面值為1.5億美元的優先票據及約4587.8萬股FREYR普通股（占交易完成后FREYR總股本的約19.08%）。同時，天合光能實控人高紀凡的配偶吳春艷所控制的Trinaway還將以1475.25萬美元認購FREYR定向發行的1405萬股新股。

據記者了解，FREYR主營鋰離子電池解決方案及清潔能源解決方案的開發，業務重點集中在美國、挪威等地，其產品廣泛應用于電動汽車、儲能系統，以及海洋和航空等商業移動領域。財務數據顯示，FREYR近兩個財年和2024年上半年均處于虧損狀態。

TUM1原本是天合光能在美國新建的組件工廠，2023年及2024年前三季度的運營數據仍處起步階段，截至2024年9月30日，TUM1凈資產約5億元，公司在11月4日投資者關系活動公告中曾提及，美國基地預計于11月初投產，首塊組件即將下線。

在美國基地投產前夕便火速“賣廠”的背后，業內分析認為，天合光能此舉與特朗普上臺后美國能源及貿易政策將面臨的不確定性相關。上海有色網光伏行業高級分析師王雯綺曾在11月8日撰文指出，從特朗普過往表態來看，其對清潔能源的政策支持存在疑問，進而影響美國《通脹削減法案》（IRA）中的綠色補貼前景。

“政策方面，IRA政策是主要推動美國新能源發展的發動機，資金給予的補助提高了美國開發商對于新能源發電項目的積極性。然而，特朗普整體對IRA、關稅等態度都較為消極，曾稱要取消或削減IRA政策下的資金。若IRA補貼取消，美國光伏項目建設成本將顯著提高，打擊項目開發商的開發意愿，從而影響終端裝機需求，進而影響美國本土光伏制造業和進口光伏產品的需求。”王雯綺在文中表示。

在這一背景下，天合光能出售TUM1工廠并入股FREYR，意在為美國市場的潛在政策轉向預留余地。但這種“賣廠”舉動能否真正降低風險仍不明朗，交易完成后，天合光能雖可借助FREYR繼續在美國供應本土制造產品，并通過委派高管及董事參與運營，但前景仍存在諸多變數。

從緊急出售美國新建工廠到終止分拆天合富家上市，天合光能近期的應對措施凸顯出其在國內外環境多重擠壓下的進退考量。

在11月12日舉辦的天合光能第三季度業績說明會上，該公司董事長高紀凡曾表示：“三季度公司業績出現了下降和虧損，主要系光伏組件產品價格呈現持續下滑的趨勢。此外，公司的優勢市場（美國）和優勢板塊（戶用分布式）都面臨極強的外部不確定性，公司的選擇是減速入彎，不去承擔太多風險，所以三季度看到的是公司優勢市場階段性減速的狀態。”

“至于未來這些風險因素如何演變，減速策略是否正確，還需要時間去觀察。但策略絕非一成不變，應與行業變化節奏相匹配，行業現處于外部環境可能快速變化的階段，公司會時刻緊密關注行業發展趨勢，結合邊際變化做出最優的策略調整，為股東創造最大價值。”高紀凡在業績會中強調稱。